特別說明，本研究不是環保行業的投資指南，亦不構成任何推薦，作為回顧性研究，僅代表了我們對于行業的觀察和思考。

一、廢氣治理行業上市公司基本情況

(一)板塊分布

A股市場中主營業務涉及廢氣治理的企業共有11家，其中主板3家，中小板3家，創業板5家。

(二)地域分布

11家公司的地域分布較為分散，其中江蘇省有3家企業、北京與福建省各有2家企業，其余則分布在浙江、重慶、山東及湖南。

(三)規模分析

從市值來看，主板上市公司并不，反而某些創業板及中小板上市的公司市值表現更為出色。取2016年6月30日為統計日，市值的為清新環境239.12億，小為科林環保51.22億。

11家廢氣治理企業中總股本為龍凈環保10.69億股，小為雪浪環境1.20億股，各公司之間總股本差異較大。除雪浪環境流通比例39.93%較小外，其余公司的流通比例均超過50%。

截至2015年末，11家廢氣治理上市公司總資產均值為45.21億，相對較小。龍凈環保總資產135.15億位居榜首，科林環保10.25億資產額低。11家企業的資產負債率均值為45.70%，相對較低。

二、廢氣治理行業上市公司近三年表現盤點

(一)盈利能力

①凈利潤率

11家企業的凈利潤率均值為11.36%，其中，清新環境與三維工程2015年的凈利潤率大于20%;菲達環保的凈利潤率低，為2.63%。我們對近三年的歸屬母公司凈利潤復合增長率進行了統計，每年凈利潤為正且復合增長率較快的企業有三維絲105.17%、清新環境69.31%、菲達環保64.11%。

②凈資產收益率

11家企業2015年凈資產收益率均值為9.45%，在環保行業中較低。其中，清新環境、龍凈環保兩家公司的凈資產收益率大于15%，科融環境凈資產收益率低，僅為1.77%。

(二)成長能力

①營業收入

廢氣治理行業企業近三年營業收入有所增長，但營業收入相對較低，增速較慢，2013及2014年增速均小于20%。通過統計各家企業近三年的營業收入復合增長率發現，復合增長率超過30%且每年的營業收入增速為正的企業有三家，分別為清新環境80.91%、科融環境34.94%和三維絲31.76%。

②總資產

近三年11家企業的總資產額一直穩步上升。通過分析資產復合增長率發現，增速較快的企業有菲達環保47.95%、雪浪環境34.19%以及清新環境33.70%。

(三)資本市場表現

11家上市公司2015年PE均值為109.62。其中科融環境2015年度EPS只有0.04，其PE值，為308.23;龍凈環保PE值低，為32.98。廢氣治理行業整體PE值偏高。

三、重點標的成功要素分析

我們選擇三家表現、有代表性的廢氣治理公司進行深度分析，探索其在資本、產業、管理等方面的成功要素。根據上一部分的分析，我們選擇盈利能力強的清新環境、龍凈環保，以及市盈率較低的三維工程進行深度分析，探索其發展脈絡，以及未來的戰略。

(一)清新環境：穩扎穩打，專注煙氣治理的龍頭企業

清新環境是一家以工業煙氣治理為主業的綜合性服務運營商，核心業務是燃煤電廠及非電領域的煙氣脫硫、脫硝、除塵業務。公司的子公司也涉及節能余熱供應、資源綜合利用等產品和服務。清新環境自2001年成立以來即專注干法、濕法脫硫業務，2011年4月登陸深交所中小板。

2003年以來，隨著國家不斷加大二氧化硫治理力度，煙氣脫硫行業進入快速發展期，但脫硫設施投運率低、運行維護化水平低、運行效果差等一系列問題也日益。抓住這樣的市場機遇，經過長期的專注發展，公司承擔了許多的大型火電廠煙氣脫硫項目，成為行業內為數不多的能為大型燃煤電廠建造脫硫裝置的企業。

重視研發，清新環境將核心技術發展作為公司要務。公司2011年即引進德國CSCR煙氣集成技術，獲得以色列濕法有機催化煙氣綜合潔凈技術在中國大陸煙氣凈化領域的獨家使用權，加強研發火電脫硝技術。2014年先后推出了高效脫硫技術、單塔一體化脫硫除塵深度凈化技術(SPC-3D技術)、零補水濕法脫硫技術等一系列環保節能技術，并成功將研法的技術應用于工業煙氣治理。

在技術的支持下，清新環境在大力開展具有長期穩定收益的BOT項目的同時，圍繞主營業務開始上游產業鏈延伸和其他節能環保領域拓展，逐步將公司打造成環保、節能、資源綜合利用集團。

2012年至2016年，公司先后設立了控股子公司康瑞新源，主要開展利用褐煤生產干法脫硫劑活性焦的工業化研究以及活性焦在其他環保、資源綜合利用以及循環經濟領域運用的研發工作;設立子公司錫林新康，擬建立錫盟的褐煤制活性焦的生產基地，以滿足錫盟干法脫硫市場以及其他應用領域的需求;投資北京中天潤博水務科技有限公司，在圍繞將再生水資源打造為"第二水源"的水務領域循環經濟發展模式上積探索;設立全資子公司北京國電清新節能技術有限公司，開拓節能投資項目管理業務;收購赤峰博元科技有限公司，實施煤焦油輕質化等工業副產物深加工及資源綜合利用項目;并購17億中國鋁業環保資產，在非電運營領域打響槍。此外在2014年1月，清新環境以自有資金在波蘭共和國設立全資子公司SPC歐洲有限責任公司，拓展市場領域業務。

自2014年起，發改委、環保部等部門陸續出臺多種政策支持燃煤電廠實現超低排放，行業開始爆發。作為燃煤電廠煙氣治理的龍頭企業，清新環境具有綜合一體化競爭能力，先發優勢明顯。在國家大力推動環保、節能減排的發展環境下，公司針對京津翼及廣州、浙江等環保要求的地區加強技術推介，為客戶提供完整技術解決方案，打造公司核心技術品牌。通過區域辦事處，開拓和培養五大集團以外的地方電力、鋼鐵、環保等市場，擴大區域市場占有率。

從企業內部因素來看，管理層對技術創新高度重視，公司能夠在超低排放市場啟動之初就快速推出具有知識產權的技術，獲得客戶和市場的充分認可，也為國內燃煤電廠實現超低排放提供了一套高性價比的解決方案。

同時，2015年清新環境成立了專門的品牌營銷部，并開展了多次全國性、區域性的品牌推廣和技術交流活動，讓客戶和市場更充分地了解公司的技術和綜合服務能力。優秀的市場營銷能力將技術創新優勢轉化為市場業績。此外，作為國家首批獲得特許經營試點資格的環保公司，公司著重承接EPC項目與BOT項目，保證了長期盈利的能力，也鑄就了過硬的建設運營能力，積累出寶貴的運營經驗。十五年專注發展，清新環境一直在煙氣治理領域不斷研發新技術、承接新項目，厚積薄發成為煙氣治理領域的龍頭企業，在市場上交出不俗的成績。

(二)龍凈環保：煙氣治理企業

龍凈環保成立于1998年11月，2000年12月29日在滬市主板上市，主要業務為環境污染防治設備及除塵、脫硫、配套高低壓電控設備的制造、銷售、安裝。經過近18年的發展，公司的兩大主要業務為脫硫脫硝以及除塵業務，占到總業務比例的95%。2015年，公司抓住超凈排放的機遇，脫硫脫硝工程項目和除塵器設備及安裝項目收入分別實現了36%和32%的增長。

起初，龍凈環保組建了上海、武漢、廈門三支脫硫團隊，開展除塵及脫硫業務。龍凈環保一直跟進國家排放標準的變化，保持市場龍頭，突破高端營銷，堅持工程總包與海外拓展的發展思路，提出打造"的創新性環保工程總包產業集群"的目標。

龍凈環保是早一批開拓海外市場的國內煙氣治理公司。2010年，龍凈環保簽訂出口印度阿達尼、印度KSK公司、博茨瓦納、塞爾維亞、日本三菱等大型電除塵器項目;同時，公司拿下了印尼加里曼丹電廠總包項目的訂單，為國外工程總包戰略打下良好的開局;2011年，除塵海外市場先后拿下越南、老撾、柬埔寨等項目;2012年公司與印度比萊鋼鐵廠簽訂鍋爐島工程總承包項目合同。目前，龍凈環保的產品已出口日本、泰國、伊朗、菲律賓和印度尼西亞等十多個國家和地區，享有很好的市場信譽。著名的GE、ABB、三菱、魯奇等公司專家到龍凈環保考察后均給予高度評價。

龍凈環保在開拓海外市場的同時，也加緊國內市場的布局，在電除塵、電袋除塵市場占有率保持龍頭地位。2014年9月，國家發布一系列政策實施超凈排放標準，現役機組的超低排放改造由原來的東部地區擴圍至中部地區，東中部地區改造時間提前至2018年底。公司在超凈排放上一直有著深厚的技術項目積累，能夠提供電除塵器、電袋復合除塵器等多個超凈排放設備。公司的大機組濕式除塵及余熱利用低低溫項目處于行業地位，在電袋大機組市場也處于相對壟斷地位。

隨著國家排放標準的提高，龍凈環保主持制定多項行業標準，并獲得多項發明、重大科技及產業化項目，在國內率先提出"煙氣治理島"治理模式。龍凈環保成為上少數可以提供工業煙氣多污染物治理解決方案的企業之一，部分產品技術達到水平。

隨著業務的擴大，龍凈環保提出了管理模式，即"以事業部為主體、公共平臺為支撐"，進行內部市場化管理。公司與各事業部簽訂業務責任狀，年終進行考核與激勵。電除塵與脫硝事業部的和同類企業相比，毛利率大幅超出，環保島項目實現突破，大機組濕式除塵及余熱利用低低溫項目處于行業地位。

電袋事業部在電袋大機組市場仍處于相對壟斷地位，超凈電袋研發實現技術突破，不斷拿下大型機組電袋項目。干法脫硫事業部在干法脫硫市場一枝獨秀，不斷推出多項新產品。而兩個成立較早的子公司：上海龍凈與武漢龍凈，則分別主要承擔濕法脫硫業務和海外EPC、BOT項目。的管理模式與全方面的產業布局，使得龍凈環保作為一個老牌環保企業，也在持續不斷地更新自己，煥發活力。

(三)三維工程：石化產業硫磺回收技術

三維工程于1994年11月成立于山東，前身為齊魯石化勝利煉油設計院，2010年9月8日在深交所中小板上市。三維工程主要服務于石油化工、煤化工行業，從事以煉油化工項目為主的工程設計和總承包業務，尤其精于生產從含硫化氫的工業氣體中回收利用硫磺，成為國內設計硫磺回收裝置數量的工程公司。

三維工程根據行業特點，一直積發展總承包業務，2006年上市初期已累計承攬、實施工程總承包項目12項，累計完工8項，項目遍及全國二十多個省市自治區，以及泰國、哈薩克斯坦、南非等國家，在石化煉油硫磺回收領域具有明顯的品牌優勢。

2011年，伴隨著原油價格提升，公司的產量及產值穩步增長，經濟效益總體良好。此時，公司的工程設計收入毛潤率達到70%，工程總承包收入達25%。2012年，雖受到全球經濟形勢下滑的影響，三維工程并沒有停下快速發展的步伐。

在這一年，公司新成立了天津與內蒙古兩個分公司，并斥資4800萬收購青島聯信催化材料有限公司60%的股權。隨著新項目的需要，公司結合熱點技術進行產學研合作開發，不斷推出具有高技術含量、高附加值的新工藝、新產品，為市場提供提供可規模化生產的成套技術、工藝和裝備，并成功應用于所承攬的工程項目中，滿足國家更加嚴格的二氧化硫等主要污染物排放標準。

國家的能源戰略是公司發展的指向標。我國的石油、天然氣對外依存度連年攀升，發展煤化工產業成為我國優化能源結構、保障能源安全的主要途徑之一。三維工程一直是提供硫化回收設備的公司，牢牢把握石化行業轉型升級、環境污染治理及煤化工發展的有利時機，在鞏固主營市場的同時，公司也積拓展"非硫磺"市場，積承攬產品加氫改質、尾氣脫硫脫硝、廢水處理、裝置尾氣達標排放升級改造等項目。同時積開辟海外市場，積推進阿布扎比公司的建設。

為了擴展產業鏈，2014年公司參股設立了上海志商電子商務有限公司，成功進入石化、化工原料產品B2B領域。隨著"大氣十條"、"水十條"的落地實施，新環保法、煤炭清潔行動、環境稅與十三五規劃的陸續出臺，化工、石化企業環保設施新建和改造成為共性需求，推進了公司的節能環保業務。除了繼續保持國內硫磺回收裝置龍頭企業的地位，公司在油品質量升級、輕烴資源回收利用、石化污水處理及回用、煙氣治理、VOCs防治等領域擁有市場競爭力較強的技術儲備和豐富的項目經驗。

在新能源領域，公司采用"技術突破+市場拓展"的模式，以太陽能光熱發電為切入點，有力搶占和大力開拓新能源市場，投標并成功中標了我國大規模商業化光熱電站項目——"中廣核德令哈50MW光熱項目"的傳儲熱系統EPC;在節能環保領域，公司通過對外投資，參股了威海普益船舶環保科技有限公司，是亞洲首家擁有鎂基-海水法船舶脫硫技術并對外提供成套船舶脫硫設備的技術企業。

2015年3月，公司中標天津中沙污水深度處理項目，12月首次中標天然氣管道EPC項目。這些嘗試將減弱公司對于石油化工、煤化工行業周期性的依賴，深挖主營業務的同時，涉足外延領域。穩健的發展策略與新興市場的有效開拓，都為三維工程的發展提供了良好的發展前景。

原標題:產業觀察 | 政策趨嚴帶來機遇，廢氣治理行業穩健發展